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1. 개요
物的分割. 기업분할의 한 형태로, 다른 하나로는 인적분할이 있다. 대한민국의 상법에서는 인적분할을 원칙으로 하고 있고 물적분할은 예외로 규정하였다. 인적분할과 마찬가지로 주식회사만 물적분할이 가능하다.물적분할은 기존 회사를 분할하고자 할 때 기존 회사가 지분을 100% 보유한 회사를 신설하는 형태로 이루어지는 회사분할이다. 예를 들어 A회사를 분할하여 B회사를 신설했을 때, B회사의 지분을 A회사가 전부 보유한 형태로 회사가 분할된 것이 바로 물적분할이다. 상법상 물적분할은 기존회사가 지분을 100% 보유한 완전자회사를 신설할 때만 물적분할이 인정된다.
2. 장점
- 분할되는 사업의 전문성 향상: 외국에서 물적분할을 하는 주된 이유다. 인적분할에서도 해당되는 사항이지만 지주회사가 사업까지 같이 영위하는 건 아무래도 좀 비효율적이기 때문에, 분할되는 사업부를 하나의 회사로 따로 떼면서 분할된 사업부를 총괄하는 사람의 결정권도 많아지고 인력도 더 쉽게 구할 수 있으며 그룹 전체의 경영효율성을 도모할 수 있게 된다.
- 대규모 투자자금 유치 가능: 한국에서 물적분할을 하는 주된 이유다. 신설법인을 새로 IPO를 하거나 채권을 발행해 신설된 법인의 사업부만을 투자하길 원하는 투자자들에게 투자를 받기 용이해진다. 후술하겠지만, 외국에서는 물적분할된 법인의 IPO를 명시적으로 금기시한다.[1]
- 특정사업만 골라서 투자 가능함: 신규 투자자에겐 매우 큰 메리트인게 상당수의 투자자는 회사가 영위하는 모든 사업들에 투자하고 싶어하지는 않는다.[2] 그러나 분할을 한다면 기존 사업만을 투자하고 싶은 투자자는 기존법인을 투자하고, 신설법인의 사업만을 투자하고 싶으면 신설법인만을 투자할 수 있게 된다.
3. 단점
-
모회사 투자메리트 저하로 인한 소액주주들의 피해: 사실 물적분할의 경우 신설법인이 상장하지 않는 전제 하에서 이루어지기 때문에 나중에 신설법인의
IPO만 없다면 모회사의 자회사 지분이 희석되지 않아 장점부분이 극대화된다.
그러나 한국의 물적분할은 대부분 신설법인의 IPO도 뒤따라와 모회사의 자회사 지분이 희석된다. 그것도 대부분은 모회사 대주주의 압력이 강하게 작용해, 구 법인의 캐시카우였던 알짜 사업부나 미래먹거리라 불리며 주식가치의 대부분을 차지하는 차세대 사업이 분할되는 경우가 대부분이다. 회사 입장에선 미래먹거리인만큼 분할해 상장하여 신설사업부에 더많은 투자금을 더 많이 받을 수 있지만, 문제는 경영권을 행사하지 못하는 모회사의 소액투자자 입장에선 신설법인의 사업을 보고 투자한 투자자도 있을 테고 또 그것을 보고 투자를 하지 않았더라도 회사의 사업부 하나가 통째로 날아가는걸 좋게 볼 주주들은 별로 없다.
물론 소액주주뿐만 아니라 대주주, 오너 역시 주식가치 하락으로 손해를 보는 것은 마찬가지다. 하지만 대주주, 오너 입장에서는 주가가 하락하더라도 기업의 지배권을 유지하는 게 우선이다. 그런 측면에서 자기가 갖고 있는 모회사 지분율을 떨어트리지 않으면서 신규 투자자금을 유치하기 위한 방법으로 물적분할 후 IPO를 선호하게 되는 것이다.[3] 즉 본질적인 문제는 대주주와 소액주주 간 이해상충의 문제라고 할 수 있다.
물론 IPO 이후에도 기존법인이 신설법인의 지분을 일부 보유하고 있으나, 어차피 신설법인의 사업부만을 투자할 수 있는 상태에서 기존법인은 투자의 메리트가 떨어지므로 손해를 입을 수밖에 없다. 과장좀 보태면 사실상 한국 주식시장에서 장기투자를 해선 안되는 요인중 하나이다. 알맹이사업이 빠져나가 껍데기만 남아있는 모회사의 주가는 주가성장동력 모멘텀을 잃고 지지부진하게 되는 경우가 흔하기 때문이다.
결과적으로 물적분할된 회사가 IPO를 통해 신규 상장하면 소액주주 입장에서는 유상증자와 비슷한 효과를 가져오게 되어 소액주주들의 피해로 이어진다.
- 증권시장의 왜곡: 제한 없는 물적분할은 시장에 신규상장 주식을 무제한으로 공급할 수 있게 하므로 시장의 시가총액은 늘어나지만 종합주가지수는 그대로인 기형적인 현상이 발생한다. K증시 잔혹사…10년 연평균 수익률 美 12.6% vs 韓 1.9% 그 결과 지수추종 ETF나 시총 상위주를 장기투자할 메리트가 사라지니, 단기 차익거래를 노리는 자만 가득한 아귀다툼이 장이 된다. 게다가 모회사, 자회사, 손회사가 모두 각자 상장되어 있으니 연결재무제표 등으로 실적과 밸류에이션을 바탕으로 장기투자하는 행위가 무의미해지고, 자회사가 어닝 서프라이즈를 띄워도 모회사 주주는 아무런 이득을 보지 못하는 상황이 발생하며, 결과적으로 모든 투자자가 신규상장주와 흥행섹터로 단기투자하는 쪽이 이득인 결과가 발생한다. "주식하면 패가망신한다"는 속된 표현이 개잡주, 테마주, 우량주를 가리지 않고 모두 적용되다 보니 투자는 위축되고, 투자가 위축되니 회사도 경영에 힘쓰기보다는 더 많은 물적분할과 신주팔이로 돈을 버는 악순환이 지속된다.
그리고 위의 장점 문단은 전적으로 대주주 시점이다. 자기 회사 사업부중 단물과 쓴물을 골라 단물만 쏙 뽑아 분할할 힘을 한국에선 사실상 대주주만 가지고 있어 경영권은 그대로 누리면서 무차입으로 자본을 조달할 수 있기 때문이다. 그리고 그 대가로 자신의 부를 희생하는 것이 아니라 소액주주의 보유 주식 가치를 떨어뜨린다.
미국, 일본 등 선진국에서는 물적분할 자체는 자주 일어나지만 소액주주의 집단소송이 가능하기 때문에 물적분할된 회사를 상장하지는 않는다.[4] 그렇기 때문에 물적분할을 하더라도 주주가치에 큰 손해를 입히지 않고 오히려 경영효율화에 도움을 주지만 한국 같은 경우엔 대주주 맘대로 회사를 휘두르는게 일상이라 이런 물적분할을 틈만 나면 한다. 사실 공매도에 비해 더 쉽게 소액주주를 떨어내고 대주주의 힘을 키우기 쉬운 수단이라 오히려 대기업에서 애용하는 방식인데, 이게 얼마나 심하냐면 대기업 그룹사들 대부분이 상장회사이다.... 미국, 일본 등 선진국 증시에서는 대부분 지주회사나 지배구조 상단의 회사 딱 한곳만을 상장을 한다. 일본을 예로 들면 도큐 주식회사, 킨테츠 그룹 홀딩스, TBS 홀딩스가 상장되어 있는 것이지 물적분할된 회사인 도큐 전철, 킨키 일본 철도, TBS 테레비는 비상장사로 남아있는 구조인 것이다.[5] 만약 인수를 한다해도 대부분 인수 후 피인수법인을 합병을 하거나 공개매수 이후 자진상장폐지를 하는게 관례이다.
이러한 소액주주들의 피해를 최소화하기 위한 방안으로 주식매수청구권 부여, 자회사 신주인수권 부여 등이 거론되고 있다.
3.1. 단점에 따른 비판
2021년 들어 물적분할에 대한 비판이 거세지고 있다. 2020년 SK바이오팜 상장과 빅히트 상장 성공 후 여러 기업들이 계열사 내 알짜 사업부를 물적분할에 상장하는 일이 발생하며 기존 모회사의 소액주주들이 피해를 보기 시작하면서 문제가 발생한 것이다.2021년내에 물적분할된 회사가 상장된 경우다.
- SK케미칼(기존) - SK바이오사이언스(신설, 상장)
- SK이노베이션(기존) - SK IET(신설, 상장)
- SK주식회사(기존) - SK리츠(신설, 상장)
- 카카오(기존) - 카카오게임즈(신설, 상장)
- 카카오(기존) - 카카오뱅크(신설, 상장)
- 카카오(기존) - 카카오페이(신설, 상장)
지속적인 자회사 상장, 물적분할 후 상장이 이어지는 과정에서 결정적으로 LG화학의 배터리사업부를 LG에너지솔루션으로 분할, 상장하면서 반발이 본격적으로 터져나오기 시작한다. 배터리사업부 하나로 폭등한 LG화학에서 핵심사업부를 분리하겠다는 발표가 나오자 LG화학의 주가가 폭락하기 시작한 것이다. 103만원까지 올랐던 주가는 63만원까지 빠졌다. 또한 카카오 쪽에서는 카카오페이 측에서 물적분할 상장 후 임원진 먹튀 논란이 터지며 모, 자회사 합쳐 30조가 증발하는 악재가 겹치기도 했다.
게다가 LG에너지솔루션 상장과 동시에 코스피가 폭락했는데 이를 놓고 금융시장에서 시총 2위 기업이 상장되다보니 기관은 증거금 확보를 위해 기존 보유주 매도를 했으며 이 금액이 무려 1조 3천억원(!) 이였다는 것이다.
물적분할 후 상장의 부작용이 터져나오고 있으나 여전히 물적분할 후 상장은 진행될 예정이라 반발이 지속될 예정이다.
- NHN(기존) - 클라우드사업부문(신설, 상장예정)
- 카카오(기존) - 카카오엔터테인먼트(신설, 상장예정)
- SK이노베이션(기존) - SK온(신설, 상장예정)
-
SK스퀘어(기존) - SK쉴더스(신설, 상장예정) -
현대건설(기존) - 현대엔지니어링(상장예정)
현대엔지니어링은 수요예측에 실패하며 더이상 소액투자자들이 대기업의 계열사라고 해서 공모에 참여하지 않는 모양새로 가고 있다. 또한 SK쉴더스마저 2022년 5월부로 수요예측에 대실패해 공모를 철회했다.
주식시장이 활황일 땐 너도나도 공모주에 참여하고 주가상승을 기대했으나 주식시장의 불황과 지속적인 물적분할 공모주의 단점으로 공모 시장이 차갑게 식어 더이상 공모가 어려워졌다. SK의 경우 상장하려던 SK쉴더스를 결국 매각하였으며 현대엔지니어링의 경우 주택시장 위축으로 당분간은 상장이 어려울 것으로 보인다.
4. 사례
4.1. 국내 사례
- 금복홀딩스(기존법인)[6] - 금복주(신설법인) : 대구광역시를 연고로 하는 희석식 소주회사. 2010년에 부동산 관리회사인 금복홀딩스에서 소주 제조회사인 금복주를 신설하는 방식으로 물적분할하였다. 지금 있는 금복주는 기존 회사로부터 이름을 뺏어온 것이다.
- IS+(기존법인) - 일간스포츠(신설법인) : 2009년 기존의 일간스포츠 법인이 이름을 바꾼 뒤 신문사를 물적분할하였다. 이후 신설된 신문사 법인은 2015년에 JTBC PLUS에 합병되면서 소멸되었다.
- 현대중공업→ 한국조선해양(기존법인) - 현대중공업(신설법인) : 2019년 5월 현대중공업그룹이 대우조선해양을 인수하기 위해 세운 중간지주회사다. 현대중공업지주가 인수하는 것이 아닌 현대중공업이 인수하는 것으로해서 현대중공업과 대우조선해양이 현대중공업지주의 새로운 자회사인 지주사 산하로 인수되는 것으로 하기위해 세워진 회사다. 현대중공업 기존법인이 한국조선해양이라는 지주회사로 변경되고 현대중공업의 사업부는 현대중공업이라는 물적분할된 자회사가 되는 것으로 분할됐다. 이 과정에서 한국조선해양이라는 지주사가 오너일가 세습, 배당에 유리하게 책정됐다는 노조의 반발여론에 부딪혔다. 그러나 강행했으며 최종 분할이 통과됐다.[7] 그러나 EU에서 불허되면서 최종 인수에 실패하였다.
- SBS미디어넷(기존법인) - SBS플러스(신설법인) : 2019년 6월 SBS Plus, SBS funE 채널 운영 부문을 물적분할하였다. 이후 2020년 6월 SBS미디어넷이 SBS플러스의 지분 전량을 SBS에 매각하고, 2023년 12월 SBS플러스가 스튜디오프리즘으로 회사명을 변경한 후 2024년 2월 SBS미디어넷의 지분 99.9%를 인수하여 물적분할 당시의 모회사-자회사 관계가 뒤집혔다.
- 대림산업→디엘(기존법인) - 디엘케미칼(신설법인) : 2020년 대림산업은 건설사업부와 인적분할한 후 석유화학사업부를 디엘케미칼로 물적분할한 뒤 기존 대림산업은 디엘로 사명을 변경해 지주회사로 전환하기로 결정했다.
-
LG화학(기존법인) -
LG에너지솔루션(신설법인) : 2020년 LG화학은 자사 배터리사업부를 물적분할한 뒤 상장하겠다고 발표한다. LG화학이 석유화학산업이 주력으로 대부분 영업익이 나는 건 맞지만 장기적인 관점이나 주식시장 트렌드로 봤을 땐 사실상 배터리사업부가 주식가치의 압도적인 지분을 차지하고 있다.
LG화학이 배터리사업부를 물적분할 하게 되면 (주)LG-LG화학-LG에너지솔루션으로 이어지는 지배구조가 된다. LG화학 입장에서는 배터리 사업이 본격적으로 흑자를 내기 시작한 시점을 분할 적기로 판단했을 수 있지만 배터리 사업을 보고 투자한 주주들 입장에서는 간접적으로 배터리 사업부를 소유하게 되는 상황이 된다. 신설법인의 주식을 직접 갖지 못하는데다 IPO를 통해 직접 신설법인에 투자할 길이 생긴다면 기존 LG화학 주식은 디스카운트 가능성이 있다.[8] 배터리가 빠질 경우 LG화학의 가치는 사실상 반의 반토막 그 이상이라는 얘기가 나오며 주주들의 분노가 극에 달하며 패닉셀까지 일어났다. 주 공급사이자 핵심인 테슬라가 배터리데이를 맞아 LG화학등 배터리사의 배터리를 다량 수입해 협조할 것을 발표했으나, 2%도 채 상승하지 못하는 등 상당히 물적분할에 대한 전망이 좋지않다. 최대주주인 국민연금이 반대 의사를 비췄으나 30%에 달하는 오너일가와 외인, 기관의 찬성으로 2020년 10월 30일 주총에서 분할이 통과되었다.
- NHN : 클라우드사업의 물적분할이 예정되어있어 주식 가치는 나락으로 가고있다.
- HYBE(기존법인) - 빅히트 뮤직(신설법인): HYBE LABELS 체제[9]를 공고히 하기 위해 2021년 7월 방탄소년단, 투모로우바이투게더, 이현이 소속된 엔터사업부를 분할해 자회사로 만들었다.
- 쏘스뮤직(기존법인) - ADOR(신설법인): 2021년 11월 민희진 걸그룹 프로젝트 관련 조직을 물적분할해 설립했다. 쏘스뮤직은 분할 직후 ADOR 주식 전량을 모기업 HYBE에 매각했다.
4.2. 해외 사례
- 알파벳(기업)(기존법인) - 구글(신설법인) : 2015년 8월에 구글을 비상장 자회사로 분사하면서 물적분할하였고, 기존 법인은 지주회사로 전환되어 알파벳 주식회사로 사명을 변경했다.
- 도큐 주식회사(기존법인) - 도큐 전철(신설법인) : 2019년 9월 도쿄 급행전철 주식회사의 철도사업부문을 물적분할하였고, 기존 법인은 지주회사로 전환되어 도큐 주식회사로 사명을 변경했다.
- 킨테츠 그룹 홀딩스(기존법인) - 킨키 일본 철도(신설법인) : 2015년 4월 킨키 일본 철도 주식회사의 철궤도사업부문을 물적분할하였고, 기존 법인은 지주회사로 전환되어 킨테츠 그룹 홀딩스로 사명을 변경했다.
- TBS 홀딩스(기존법인) - TBS 테레비, TBS 라디오(신설법인) : 2000년 3월 주식회사 도쿄방송을 지주회사화하면서 TV 부문은 TBS 테레비로, 라디오 부문은 TBS 라디오로 물적분할하였고, 이 과정에서 TBS 테레비의 호출부호가 JOKR에서 JORX로 변경되었다. 기존 법인은 2009년 4월에 도쿄방송 홀딩스로 사명을 변경했다가 2020년 10월에 TBS 홀딩스로 다시 변경했다.
- 중부일본방송(기존법인) - CBC테레비, CBC 라디오(신설법인) : 2013년 4월에 먼저 라디오 부문을 CBC 라디오로 물적분할하였고, 2014년 4월 TV 부문을 CBC테레비로 물적분할하면서 기존 법인인 중부일본방송 주식회사가 지주회사로 전환되었다. 이 과정에서 CBC테레비의 호출부호가 JOAR-DTV에서 JOGX-DTV로 변경.
[1]
IPO를 진행할 경우에는 대개 기존 법인이 지분을 매각하여 지배권을 넘기는 경우가 대다수다. 즉 국내 기업들처럼 계열사로 남겨두며 지배권을 지속 행사하는 경우는 드물다.
[2]
대체로 사양산업으로 꼽히는 사업들이 있다. 일본에서 주로 방송사나 철도회사가 물적분할을 하는 주된 이유 중 하나이다.
[3]
물적분할 후 IPO가 아닌 유상증자를 택할 경우, 자본이 늘어나는 대신 대주주, 오너의 지분율이 낮아져 지배력이 약화된다.
[4]
구글의 유튜브, 메타의 인스타그램, 아마존의 AWS 등 알짜 사업부를 분할상장하지 않는 것도 이때문이다. 구글은 기존 법인을 알파벳으로 사명을 변경하면서 구글을 비상장 자회사로 분사했지만 그렇다고 구글을 따로 상장하지는 않았다.
[5]
한국으로 따지면 삼성전자,삼성sdi 등등으로 나눠져 있는게 아니라 삼성이란 회사 딱 하나만 주식시장에 상장되어있다고 생각하면 편하다. 만약 이재용이 자기 지분을 키우고 투자금을 땡기려고 삼성전자에서 반도체만 뚝 떼내서 삼성반도체 상장시키고 자기가 대주주로 등극하면 삼성전자의 반도체 매출로 주가유지 및 배당수익을 기대하던 나머지 삼성전자 주주들은 뭐가 되겠는가?
[6]
물적분할 전의 회사명은
금복주였으며, 분할 후에 사명을 금복홀딩스로 변경하였다.
[7]
대우조선해양의 대주주가 산업은행인 만큼, 오너일가 뿐 아니라 정부의 이익에도 다소 부합하는 면이 있어 승인 및 통과가 쉬웠다고 봐야한다. 산은이 대조를 넘기고 한조 지분을 넘겨받으면 이 중간지주를 통해 그룹사 경영에 관여할 수 있는 기반이 생기기 때문이다. 다만 한조 지분의 상당 부분을 보통주가 아닌 우선주로 받으면서 해당 장점은 크게 희석되었다.
[8]
두 사업부의 경쟁회사의 시총을 비교해 보자면 석유화학의 경쟁사인 SK케미칼이 3조 5000억, 금호석유가 3조 41억,
롯데케미칼이 6조,
한화솔루션이 6조 1000억이다. 반면 배터리의 경쟁사인
삼성SDI는 무려 30조 7000억을 구가하고 있다. 9월 22일 기준 LG화학의 시총은 45조정도인데
삼성SDI보다 LG화학의 배터리 점유율이 높단걸 고려했을 때 거의 두 사업부의 비율이 1:5정도로 차이가 크단 걸 알 수 있다. 배터리사업부가 빠진 LG화학은 주식가치를 많이 쳐봐야 100,000원 정도밖에 안된다는 소리다. 참고로 LG화학은 최고 785,000원까지(!) 갔었던 종목이다...
[9]
하이브가 각 레이블의 지분은 갖되 제작에는 간섭하지 않는다.